Восточная Европа: между надеждой и отчаянием

Насладившись плодами стремительного экономического подъема и высоких цен на нефть, страны Восточной Европы и СНГ во второй половине 2008 года переживают спад деловой активности, при этом на фоне глобального кризиса значительные несет потери экспорт

Ральф Вигерт (Ralph Wiegert), экономист Global Insight

Насладившись плодами стремительного экономического подъема и высоких цен на нефть, страны Восточной Европы и СНГ во второй половине 2008 года переживают спад деловой активности, при этом на фоне глобального кризиса значительные несет потери экспорт.

Страны региона реагируют на нынешние условия в значительной степени по-разному. В каждой цикл роста уже подходил к фазе зрелости, при этом еще до кризиса признаки перегрева экономики уже сигналили о рисках нестабильности. Практически все государства отмечали неблагоприятную динамику промышленного производства и продаж в четвертом квартале 2008 года.

В регионе можно выделить всего три экономики, которые обещают рост в 2009 и, возможно, 2010 году, – Словакия, Польша и Чешская республика. Тем не менее, каждая из них критически зависит от экспорта в еврозону, в большей степени это касается Словакии и Чешской республики.

Ухудшение ситуации в российской экономике в IV квартале 2008 года стало неприятной неожиданностью для компаний, банков, домохозяйств и правительства. Когда-то рассматривавшаяся как надежное укрытие, страна потеряла свой прежний статус и теперь сталкивается с неопределенностью перспектив. Если цена на нефть не вырастет в следующие 12 месяцев, экономике грозит затяжная стагнация или даже рецессия. Вмешательство государства в любом случае будет расширяться, и это повысит риски для российских властей и станет настоящей проверкой для политического и экономического курса премьер-министра Владимира Путина.

Украина сейчас испытывает намного более сильное давление. Валюта в свободном падении, и промышленность фактически переживает депрессию. Едва ли есть способ избежать жестокой рецессии в 2009 году, при этом пакет финансовой помощи от МВФ поможет предотвратить дефолт в госсекторе и позволит провести рекапитализацию банков.

2008 год близится к концу, статистические данные позволяют оценить ситуацию с производством и продажами в октябре-ноябре, и туманная завеса над экономикой Центральной и Восточной Европы приподнимается. На самом деле влияние глобального кризиса, которое проявилось после коллапса инвестбанка Lehman Brothers в сентябре, ощущается в реальном секторе экономики всех стран только с начала последнего квартала. Имея на руках первые четкие цифры, пора проанализировать ситуацию в регионе и составить представление о последствиях глобального кризиса к текущему моменту.

Еще до полномасштабного развертывания кризиса в регионе возникли несколько очень серьезных проблем. Венгрии, которая столкнулась с ростом долгового бремени и резким увеличением бюджетного дефицита, удалось избежать кризиса госдолга и возможного дефолта в 2006 году: правительство осознало ситуацию и повысило налоги. С одной стороны, это задавило начинавшийся экономический подъем, но с другой стороны, позволило стране не рисковать валютой и избежать на тот момент кризиса дефолта. Увы, когда экономика Венгрии, локомотивом которой является экспорт, постепенно начала приходить в себя, начался мировой кризис, который отбросил страну на стартовый уровень.

Между тем для стран центральноевропейского региона, которые вошли в ЕС в 2004 году, и присоединившихся к ним в 2007 Румынии и Болгарии, характерными являются привычка потребителей к тратам, большой дефицит текущего счета платежного баланса и значительная задолженность в иностранной валюте. Болгария пока сохраняла бюджетный профицит. Многие знатоки уже года два прогнозируют «жесткую посадку» для прибалтийских тигров, но только в середине 2007 года в эстонской экономике, привычно лидирующей в тройке, наметилось замедление активности по мере того, как на перегретом рынке недвижимости постепенно началось снижение цен.

Если говорить об СНГ, Казахстан получил ощутимый удар вследствие кризиса subprime-ипотеки в США в августе 2007 года. Когда рынки иностранного капитала фактически закрылись, банковский сектор день за днем балансировал на грани дефолта и пересек бы эту грань, если бы центробанк и правительство не вмешались и не осуществили масштабные вливания ликвидности. Высокая цена на нефть до последнего времени позволяла богатой ресурсами стране принимать меры для поддержки экономики, но это означало резкое усиление государственного влияния.

Финансовые рынки России в сентябре и октябре 2007 года тоже пошатнулись, но стабильно растущая цена на нефть и большой объем золотовалютных резервов убедили инвесторов, что Россия станет хорошим «надежным укрытием» в той степени, насколько это возможно для бывшей социалистической страны.

Будучи не настолько богатой в плане ресурсов, как Россия и Казахстан, и не столь обеспеченной золотовалютными резервами, Украина, тем не менее, тоже в последнее время смогла получить большие доходы на фоне глобального бума на сырьевом рынке. Вряд ли этому серьезно помешало ужесточение условий в кредитном секторе за рубежом, поскольку цены на сталь, которая является основным экспортным товаром страны, как нефть и газ – в России, стремительно росли в первой половине 2008 года. К сожалению, теперь прежний тренд должен развернуться на понижение, а привычка к тратам и нерациональная бюджетно-налоговая политика обернулись против украинских властей спустя несколько месяцев после достижения пика на стальном рынке летом 2008 года.

Когда международные финансовые рынки к концу сентября текущего года были практически заморожены, стало понятно, что многим небольшим странам, которым необходимо рефинансирование или реструктуризация задолженности, будет очень трудно найти поддержку. Фактически реструктуризация долга стала почти невозможной, когда международные инвесторы пытались избавиться от рисковых активов. Из-за того, что несколько стран объединены в одну географическую категорию, многие из них стали опасаться по поводу своих перспектив. Некоторые государства развивающейся Европы полагали, что наказаны за ошибки соседей, не считая себе виновными. Действительно часто не делается четкого различия между такими странами, как Польша, Венгрия, Чешская республика и даже Украина, хотя у каждой из них свои экономические и суверенные риски.

Эту разницу хорошо отражает динамика национальных валют и реакция рынков с момента распространения кризиса в III квартале текущего года. Например, польский злотый, достигнув десятилетнего максимума против доллара США на уровне около 2 злотых за доллар в конце июля, к середине ноября потерял около 50%, вновь преодолев порог 3 злотых за доллар. Украинская гривна, которая тоже сильно укрепилась против доллара во II квартале, также оказалась под давлением в III, но интервенции центробанка на начальном этапе позволили избежать резкого падения курса. С сентября, однако, остановить снижение практически не удавалось. Тем не менее, ослабление против американского доллара к концу ноября составляло чуть больше 50% относительно максимума, достигнутого в июне-июле. Экономика Польши «проглотила» падение злотого, тогда как для Украины подобная проблема оказалась катастрофой.

К настоящему моменту несколько стран развивающейся Европы и СНГ обратились за финансовой поддержкой в МВФ и начали переговоры по соглашениям о финансировании. Это Венгрия, Украина, Сербия, Грузия, Беларусь, Киргизстан и Латвия, первым пяти из перечисленных стран уже предоставлен пакет помощи (помощь Грузии была согласована еще в сентябре после конфликта с Россией). Украинский пакет – самый крупный, он предполагает кредитную линию на 16,5 млрд долларов на срок 24 месяца. Более того, в Армении и Молдове уже действует программа МВФ по борьбе с бедностью, которая будет пересмотрена и расширена в соответствии с изменением рисков платежного баланса.

Другие представители региона также могут последовать этому примеру, но несколько государств уже заключили двухсторонние соглашения с иностранными центробанками. Так, польский центробанк договорился о привлечении финансирования в евро и швейцарских франках у ЕЦБ и Национального банка Швейцарии. Такие соглашения нельзя сравнивать с кредитованием МВФ, так как они в основном носят характер предупредительных мер, однако польскому центробанку уже пришлось использовать возможности привлечения средств, чтобы покрыть краткосрочные разрывы ликвидности у польских банков, которые столкнулись с трудностями при рефинансировании портфеля инструментов, номинированных в швейцарских франках.

Если и есть что-то общее у всех центральноевропейских стран, так это то, что домохозяйства по всему региону накопили значительный объем задолженности в иностранной валюте. Такие сделки, «обратные carry trades», связаны с двумя факторами – с существенной разницей в уровне процентных ставок по займам в национальной валюте и займам в швейцарских франках или в евро, а также с укреплением валют региона в последние несколько лет. Тенденция была на пике в июле 2008 года, когда злотый достиг исторического максимума против евро на уровне 3,20 злотого за евро. Чешская крона и венгерский форинт тоже демонстрировали подобные результаты. Хотя в польской экономике в первом полугодии 2008 года продолжался уверенный подъем, такое укрепление валюты было в большей степени необоснованным и было связано со сделками carry trade с участием иностранных инвесторов, которые играли на разнице процентных ставок в большинстве стран Европы по сравнению с Японией, Швейцарией, США.

Обменный риск казался почти нулевым, а рост курса даже позволял получить хорошую прибыль по заимствованиям в евро. В некоторых странах, особенно в Эстонии, Латвии и Литве, частный сектор брал кредиты в евро, потому что валютная система с фиксированным курсом (currency board) делала возможными почти безрисковые заимствования. Именно поэтому эти страны, особенно Латвия, сейчас отчаянно защищают привязку (к евро). Девальвация неизбежно приведет к массовым дефолтам по ипотечным кредитам и, вполне вероятно, вынудит многие иностранные банки закрыть свои отделения в регионе.

Тем не менее, этот вопрос вовсе не ограничивается Прибалтикой. Когда возник призрак девальвации, понижательный виток стал угрозой для всей стратегии и фактически обозначил риск неплатежеспособности многих домохозяйств, поскольку долг в пересчете на национальную валюту мог выйти из-под контроля. В этом заключалась проблема Венгрии в сентябре-октябре, заставившая государство в итоге обратиться за поддержкой в МВФ и ЕЦБ, чтобы защитить форинт и, с другой стороны, влить ликвидность и дополнительный капитал в слабеющую банковскую систему на фоне растущего числа дефолтов по ссудам и проблем с рефинансированием портфеля кредитов в иностранной валюте. Подобные трудности коснулись и многих домохозяйств в Польше и Чешской республике, где злотый и крона в октябре резко упали в результате массовой продажи активов. Тем не менее, обеим валютам удалось довольно быстро стабилизироваться, когда стало ясно, что кризис в масштабах региона вследствие угрозы дефолта в Венгрии маловероятен.
Действительно, потребительский долг в иностранной валюте, в основном ипотека, является проблемой в Польше, но банковский сектор может с ней справиться, несмотря на сегодняшние неблагоприятные условия.

Стоит устремить взгляд дальше на восток – возникает другая картина. Коль скоро Венгрия, которую давно считают самой уязвимой в регионе, смогла стабилизировать ситуацию, самой незащищенной теперь можно назвать Украину. Бывшее советское государство, экономика которого построена на дешевом газе для энергетики и производстве стали, являющейся самым важным экспортным товаром, в последние годы добивалась неплохих результатов на фоне бума в металлургии и благодаря возможности импортировать газ по ценам ниже рыночных. Кризис серьезно отразился на экономике государства, как и почти всех его соседей в СНГ, и это проявилось в двух аспектах. Во-первых, финансовый кризис, в результате которого массовый отток привел к спаду на фондовом рынке в III квартале 2008 года, что усилило давление на гривну и ударило по сильно «долларизованной» украинской экономике. В особенности это затронуло банковский сектор, накопивший значительные нехеджированные валютные позиции. Когда центробанку пришлось ввести временную администрацию в одном из крупных банков [Проминвестбанк], население начало беспокоиться о своих сбережениях и многие стали изымать вклады, доверие к гривне почти полностью было разрушено. Лишенные ликвидности, практически все финансовые рынки на Украине оказались заморожены.

Во-вторых, глобальный финансовый кризис, как вскоре можно было почувствовать, сильно снизил мировой спрос и оказал давление на цены на сырьевых рынках, где небольшое изменение объемов может вызвать сильные колебания. Рынки нефти, стали и другого сырья обвалились, Украина лишилась своего самого важного источника валютных доходов как раз тогда, когда они больше всего были нужны. И вряд ли имеет теперь значение, что украинская экономика в первом полугодии постепенно «перегревалась» и фактически была на пути к тому, чтобы в 2009 году зафиксировать двухзначный коэффициент дефицита текущего счета к ВВП. Финансовый кризис такой сценарий исключает, но – ценой резкого обвала гривны и сильного снижения благосостояния и впоследствии рецессии на неопределенный срок.

В России картина похожая, хотя положение намного более благоприятное. И тем не менее даже с большим стабилизационным фондом, который Украина в годы бума не сформировала, и с более 470 млрд долларов резервов Россия не смогла защитить экономику от глобального шторма. Остается задаваться вопросом «почему?», особенно если принять во внимание огромные резервы, которые еще в 2007 году «работали» и помогали убедить инвесторов, что Россия – надежное укрытие.

Один ответ связан с падением цен на нефть, в результате которого российская промышленность и олигархи остались без иностранной валюты. Участники рынка были настолько застигнуты врасплох финансовым кризисом, что многие компании в частном секторе, в том числе банки, чуть ли не прекратили работу в октябре, и вера в когда-то несомненный экономический подъем в России резко ослабела.

Другой ответ – из денег машины не построить. Российское правительство попросту не может эффективно размещать ресурсы, которыми располагает, во многих случаях оно не могло предотвратить вывод средств за пределы страны. Банки, которые получили финансовую поддержку, не стали предлагать кредитные программы. Таким образом, хотя правительство по-прежнему располагает огромными резервами, многие структуры экономики фактически остались без денег, при этом даже стандартные сделки уже невозможны.

Справедливости ради стоит добавить, что российское правительство, возможно, слишком долго приуменьшавшее масштабы кризиса, признало существующую проблему и пытается решить ее, предоставляя кредиты компаниям и банкам, испытывающим трудности, через банки с государственным участием, правда, такая поддержка дорого обходится. Для любой компании согласие на такую помощь означает присутствие государства в совете директоров, чего многие пытаются избежать любой ценой. В то же время пока власти выбрасывают в больших объемах на валютный рынок доллары для стабилизации рубля, допуская истощение резервов, падение цен на нефть приводит к сокращению экспортной выручки и Россия уже недалека от дефицита текущего счета. Профицитный бюджет тоже может остаться в прошлом.

Возможно, через год Россия будет выглядеть как Казахстан сегодня, который борется с финансовым кризисом на год дольше и в котором происходит значительный рост доли госсектора в экономике как следствие значительных объемов финансовой помощи, выделяемых для банков, строительного сектора, обрабатывающей промышленности, малого бизнеса и т.д. Несмотря на это, прогресс в лучшем случае можно назвать вялым, тенденция подъема не восстановилась.

Продолжение статьи читайте завтра, 4 января